14 年扣非后净利润同比增23.4%.

公司全年营收43.7 亿元,同比增长0.3%;归属母公司净利润5.5 亿元,同比增长0.4%,略低于我们的预期;扣非后净利润5.2 亿元,同比实现23.4%的稳健增长,符合我们的预期。考虑到公司今年加大了在企业互联网业务方便的研发投入,我们认为公司14 年业绩表现不错。单季来看,4 季度归属母公司净利润同比增长12%。

分签分销力度加大是营收增长放缓的主要原因.

2014 年,公司中高端业务分签分销比例持续提升,使得收入增长继续放缓。

高端业务收入同比仅增长2.2%,中端业务收入同比增长2.9%,低端业务收入同比增长8.1%。我们预计,随着分签分销影响的逐步减弱,且受益于国产化以及互联网业务收入增加,15 年公司营收增速有望明显回升。

预计15 年互联网金融业务将加速变现.

我们看好用友企业互联网+互联网金融战略的推进。公司拥有国内领先的互联网金融产品线,涵盖企业支付、P2P、风险投资等业务品类,预计15 年将进一步推出企业财富管理,征信服务和民营银行服务,互联网金融业务有望迎来加速变现。数据显示,自去年10 月上线以来,友金所交易额快速扩大;截至3 月19 日,核心产品友金e富累积成交金额已达2.9 亿元,较去年底增加1.7 亿元。

估值:目标价51.6 元,维持“买入”评级.

我们认为企业互联网业务和互联网金融将给用友带来广阔发展空间。我们预计公司2015-17 年EPS 分别为0.79 元/1.19 元/1.81 元,根据瑞银VCAM贴现现金流模型得出目标价51.6 元(WACC=7.4%)。